Notre vision du marché

Vision du marché – décembre 2015

Notre Vision du marché vous également disponible en format .pdf, afin que vous puissiez l’imprimer : Vision des marchés – décembre 2015 v2

Nos thèmes de gestion :

• L’assouplissement quantitatif de la BCE est en place pour longtemps
• Les politiques monétaires tendent à diverger à court terme
• La croissance mondiale devrait ralentir

Si au cours du mois de septembre, les marchés ont affiché de forts niveaux de volatilité, la publication début octobre de chiffres de l’emploi américain pour le mois précédent très en deçà des attentes les a paradoxalement calmés. En effet, passé l’effet de surprise négatif, les bourses américaines se sont spectaculairement redressées sur la journée du 2 octobre 2015. 

Source : Bloomberg – L’indice S&P 500 dans la journée du 2 octobre 2015

Comme souvent depuis 5 ans, le marché s’est convaincu que la Réserve Fédérale Américaine allait une nouvelle fois agir pour soutenir la croissance et l’emploi américains, et que le mauvais chiffre de septembre allait l’inciter à agir avec doigté dans l’optique d’une remontée de son taux directeur.

Depuis cette statistique, les marchés ont fortement rebondi, comme le montre le graphique ci-après.

Source : Bloomberg – L’indice Stoxx 600 depuis le 2 octobre 2015

Du côté européen, l’histoire n’est pas tout à fait la même, les opérateurs étant beaucoup plus nerveux. En effet, on avait pu croire que la réunion du Conseil des Gouverneurs de la Banque centrale européenne les 21 et 22 octobre 2015 avait fini de rassurer les marchés sur le volontarisme des banquiers centraux européens pour réinsuffler de l’inflation en Zone euro.

Mais c’était sans compter sur une dernière intervention ratée en date du 3 décembre qui a fait simultanément dévisser une nouvelle fois les actions et les obligations européennes et remonter le niveau de l’euro par rapport au dollar.

Source : Bloomberg – L’indice Eurostoxx 50 le 3/12/2015,
Jour de la dernière réunion du Conseil des gouverneurs de la BCE 

Source : Bloomberg – L’indice Euro MTS le 3/12/2015,
Jour de la dernière réunion du Conseil des gouverneurs de la BCE

Source : Bloomberg – Euro vs US Dollar le 3/12/2015,
Jour de la dernière réunion du Conseil des gouverneurs de la BCE

En effet, les annonces de Mario Draghi ont été très mal perçues alors que le soutien à l’économie est accru :

• Le taux des dépôts est abaissé de 10 bps à -0.30%
• La durée du QE est étendu jusqu’en mars 2017 au moins
• Les obligations arrivant à maturité dans le portefeuille obligataire vont être réinvesties aussi longtemps que nécessaire
• Les obligations des collectivités locales sont désormais éligibles à l’assouplissement quantitatif
• Les opérations de refinancement type LTRO 3 mois sont poursuivies.

De notre point de vue, compte tenu des prévisions économiques de la BCE, ces mesures paraissent adaptées à l’environnement actuel et présentent l’énorme avantage de permettre à la BCE de garder la main, en cas d’essoufflement de la croissance dans la zone euro.

Pour ce qui est des émergents, la situation est plus complexe. Il est clair que, pour le moment, le concept des BRICS (Brésil, Russie, Inde, Chine, Afrique du Sud) peut être mis de côté tant les dynamiques économiques sont disparates. De plus, tant que l’incertitude sur la remontée des taux d’intérêts de la FED et son rythme futur ne sera pas levée, les marchés émergents resteront probablement sous pression.

Source : Bloomberg – Evolution de l’US Dollar en Yuan depuis 1 an

• Par exemple, si l’on analyse les mouvements du dollar face à la devise chinoise, le billet vert revient à son plus haut niveau de l’année, atteint en plein mois d’août. Cette fois-ci, la dépréciation graduelle du Renminbi se fait dans le calme, avec une volatilité sinon faible, du moins contrôlée.
• En cela, la devise, si on la considère comme la valeur intrinsèque d’un pays, ne fait que corroborer un ralentissement chinois qui se confirme mois après mois, comme le montre l’indicateur créé à cet effet par le Premier Ministre actuel, Li Ke Qiang. Cet indicateur permet d’avoir une vision plus exhaustive et plus rapide de la croissance chinoise : il est formé à 40% de la croissance des prêts bancaires, à 40% de la production électrique, et à 20% du volume du fret ferroviaire.

Source : Bloomberg – Evolution de l’Indice Li Ke Qiang depuis 6 ans

• Plus globalement, les indices obligataires émergents n’arrivent pas véritablement à se redresser, l’épée de Damoclès que constitue la décision de la FED planant toujours au-dessus de la tête des marchés. Sur le graphique suivant, on peut voir que les rebonds de court terme ne remettent pas en cause la tendance baissière de ces marchés.

Source Bloomberg – Evolution de l’indice JPM GBI-EM Global Diversified en USD sur 1 an

• Enfin, de nombreux risques subsistent du côté des émergents, que ce soit le retour en force temporaire de la Russie sur la scène internationale du fait de la lutte contre Daech, la déstabilisation de pays entier comme la Syrie ou plus proche de nous la Libye ou la Tunisie, la possible destitution de Dilma Rousseff au Brésil, ou les pays producteurs de pétrole pris dans la tourmente d’un prix du baril qui n’en finit pas de baisser, comme le Venezuela. Sur ce dernier point, il est important d’avoir en tête que l’OPEP n’est pas parvenue à trouver un accord sur la réduction de la production d’or noir au début du mois de décembre ce qui empêche l’offre et la demande de s’équilibrer.                                                                                                                                                     Source Bloomberg – Evolution du prix du baril de pétrole WTI depuis 1 an

En conclusion, les marchés financiers se sont redressés par rapport au point bas atteint le 1^er octobre dernier mais ne sont toujours pas revenus à leur plus haut niveau, notamment de ce côté-ci de l’Atlantique. Plus précisément, les opérateurs européens redoutent une remise en cause de l’engagement de la BCE à tout faire pour que l’économie comble enfin l’écart de production (ou Output Gap), c’est-à-dire la différence entre la croissance potentielle et la croissance réalisée.

Par ailleurs, l’économie américaine semble très robuste et la croissance autoentretenue ce qui devrait conduire la Réserve fédérale américaine à enfin remonter le niveau de son taux directeur avant la fin de 2015.

Dans ce contexte, notre allocation d’actifs revient à un niveau de surpondération stratégique du risque actions et affiche toujours très largement une sous-pondération du risque obligataire.

Dans le détail, les principales caractéristiques de nos portefeuilles font état des biais suivants :

• Une prédilection pour les actions européennes au sein des portefeuilles, certes assez volatiles mais relativement facile à couvrir
• D’une sous-pondération des actions américaines, via une couverture partielle des investissements
• D’une exposition au dollar US importante pour bénéficier de la désynchronisation des politiques monétaires.
• D’une absence des actions japonaises et émergentes du fait de la moindre visibilité sur les réformes économiques et les risques en cours.
• D’une part de fonds diversifiés contrebalancée par des fonds à performance absolue.
• D’une réduction de la part allouée à des investissements obligataires, crédit et à haut rendement.

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